Auteur

Jan Kleipool
Beleggingsanalist

Analyse: Deutsche Bank Deutsche Bank

donderdag 27 april 2017

Isin Valuta K/W Div. rend. Duurzaam Technisch Sector
DE0005140008 EUR 15.3 0.88 Nee Long Financiële waarden

De aangekondigde kapitaalplannen nemen de zorgen rond de kapitaalratio’s grotendeels weg en geeft Deutsche bank een buffer om een negatieve impact van Basel 4 op te vangen. De emissie en gedeeltelijke beursgang van Deutsche AM leiden echter tot een forse verwatering van de winst. Bovendien bevatten de plannen nogal wat uitvoeringsrisico’s en blijft de winstgevendheid van de bank beperkt. De waardering is volgens ons niet aantrekkelijk genoeg en we zien betere mogelijkheden elders in de sector.

Een van de grotere zakenbanken wereldwijd met retail- en vermogensbeheeractiviteiten

Deutsche Bank heeft een vooraanstaande positie in de wereldwijde zakenbankmarkt en bezit een sterke consumentenbank in Duitsland. De zakenbank is nog steeds de belangrijkste divisie voor de bank. Die heeft daarnaast activiteiten in vermogensbeheer en retail banking en private banking. Deutsche Bank is een van de laatste banken in Europa die vasthouden aan de zakenbankdivisies en dan met name de divisie voor vastrentende waarden, valuta's en grondstoffen.

Kostenbesparingen moeten forse verwatering van de winst door emissie deels verzachten

Deutsche Bank heeft een claimemissie aangekondigd van €8mld die in combinatie met verdere desinvesteringen en de gedeeltelijke beursgang van de assetmanagementdivisie (20-25%) moet leiden tot een sterkere kapitaalpositie. De kernkapitaalratio op basis van Basel 3 stijgt dankzij de aangekondigde maatregelen naar 14,4% van 11,9% en de hefboomratio stijgt naar 4,1% van 3,5% per eind 2016. De minimumeis ligt op 12,25%. De inschrijfperiode van de uitgifte start op 21 maart en loopt tot 6 april. De korting op de theoretische koers na de aandelenemissie is zo’n 30% en leidt tot een verwatering van de winst van grofweg 35%. Om de pijn te verlichten, wil Deutsche Bank de kosten verlagen van €24,1mld in 2016 naar €22mld in 2018 en €21mld tegen 2021. Of Deutsche Bank dit daadwerkelijk kan realiseren, is echter onzeker. Dat Deutsche Bank besluit om Deutsche Postbank te integreren is op zich een goede ontwikkeling, maar wel een erg laat genomen besluit. Bovendien is de winstgevendheid van Postbank met een rendement op het tastbare eigen vermogen van 4% aanzienlijk lager dan de 30% van Deutsche Asset Management. Opvallend is verder dat Deutsche Bank een dividend van €0,19 gaat uitkeren over 2016. Ook is de bank van plan over 2017 een dividend uit te keren van minimaal €0,11. Daarmee komt het dividendrendement grofweg op 1%: niet bijzonder aantrekkelijk. In het licht van de aangekondigde aandelenemissie zijn dividenduitkeringen wellicht wat verwonderlijk, maar het management wil daarmee waarschijnlijk aangeven dat het vertrouwen heeft in het kapitaalplan, de kapitaalpositie en de winstvooruitzichten van de activiteiten. Ook kan het beleggers die op zoek zijn naar inkomsten aantrekken en biedt het enige troost aan de zittende aandeelhouders.

Resultaten Q1'17 tegenvallend

De onderliggende brutowinst lag met €0,95mld zo’n 29% onder de consensus. De tegenvallende winst was te wijten aan een omzet die 8% onder de consensus lag die deels werd gecompenseerd door lager dan verwachte kosten (6% onder consensus) en kredietverliezen die 56% onder de consensus lagen. De divisie voor effectenhandel presteerde minder sterk dan bij de Amerikaanse sectorgenoten. De inkomsten uit de handel in vastrentende waarden stegen 14% jaar-op-jaar (joj) en daalden bij de aandelenhandel met 7%. De netto-rentebaten daalden 14% kwartaal-op-kwartaal (kok) en daalden joj zelfs met 22%. Een ongunstige ontwikkeling. Deutsche Bank heeft echter aangegeven dat een parallelle stijging van de rentes in Europa en de VS in de twee jaar daaropvolgend in theorie zouden leiden tot €1,4mld en €1,7mld aan extra rentebaten. Grofweg betekent dit dat de rentebaten met 10% kunnen stijgen en de brutowinst met zo’n 20%. Net zoals Commerzbank, kan Deutsche Bank dus behoorlijk profiteren van hogere rentes. De kernkapitaalratio op basis van Basel 3 bleef gelijk op 11,9% en ligt rekening houdend met de aandelenemissie rondde 14%. De hefboomratio daalde met 10 basispunten kok naar 3,4%. Inclusief de aandelenemissie ligt de hefboomratio echter op 4,0%. Desalniettemin blijft de hefboomratio, ondanks de kapitaalversterkende aandelenemissie een punt van aandacht. Per saldo een tegenvallend kwartaal.

Waardering laag, maar nog steeds grote uitdagingen

Deutsche Bank zit nog midden in een moeizame herstructurering, met name als het om de winstgevendheid gaat. De schikkingskosten van de grootste rechtszaken zijn inmiddels achter de rug, maar een reeks aan kleinere rechtszaken is te verwachten. Het aandeel noteert tegen 0,5x de tastbare boekwaarde en 10,2x de getaxeerde winst voor 2018. Ter vergelijking, de Europese banken in ons beleggingsuniversum noteren gemiddeld tegen respectievelijk 1,1x en 11,3x. De waardering lijkt daarmee aantrekkelijk, maar de bank kampt met grote uitdagingen waaronder een lage winstgevendheid, aanhoudende rechtszaakkosten, reorganisatiekosten en een potentieel forse impact als gevolg van Basel 4.

Kansen

  • Terwijl de meeste Europese banken de zakenbankdivisies inkrimpen, blijft Deutsche Bank inzetten op deze activiteiten en kan hierdoor wellicht marktaandeel winnen. Vooralsnog verliest de zakenbank echter marktaandeel.
  • De nieuwe topman John Cryan heeft in de periode 2008-2011 een succesvolle herstructurering doorgevoerd bij UBS en lijkt beter in staat de strategische doelstellingen te realiseren dan het duo Anshu Jain en Jürgen Fitschen.
  • Hogere rentes in Europa en dan met name in Duitsland zouden een positieve katalysator kunnen zijn voor de rentebaten en de koers van het aandeel.

Risico's

  • Deutsche Bank heeft dankzij een hoge hefboomfinanciering van de balans buitengewone winsten laten zien tijdens de hoogtijdagen voor de kredietcrisis. Door strengere toezichteisen zal deze hefboom verder moeten dalen wat een negatieve impact op de winst kan hebben.
  • Deutsche Bank is verwikkeld in veel rechtszaken. Hoewel de grootste rechtszaken inmiddels achter de rug lijken, blijft de kans op verdere schikkingskosten groot.
  • Strengere regelgeving, rechtszaken en druk op de winstmarges van de zakenbank leiden tot onzekerheid wat betreft de toekomstige winstgevendheid van de zakenbankactiviteiten.

Technische Analyse

Deze technische analyse is opgesteld door Bas Heijink. Voor dit aandeel geldt een Long-opinie. Onder het stoplossniveau van 12 verandert onze opinie. Het koersdoel ligt bij 22,75. Let op: technische analyse verschilt sterk van fundamentele analyse. Daarom zal deze technische analyse regelmatig afwijken van de fundamentele analyse. ING maakt voor het beheer van haar beleggingsstrategieën vooral gebruik van fundamentele analyse.

Duurzame Analyse

Dit bedrijf is geen onderdeel van het duurzaam beleggingsuniversum. Binnen zijn sector is het een sterke voorloper (NFI ++) op het gebied van duurzaamheidsbeleid. Er zijn wel uitsluitingscriteria van toepassing vanwege ongewenste bedrijfsactiviteiten en/of controversieel gedrag. Deze duurzaamheidsbeoordeling is van Jochen Harkema en Peter Tros, analisten duurzaam beleggen bij het ING Investment Office en staat los van de fundamentele analyse.

Sprinters Long

Naam Hefboom Bied Laat % Dag Watchlist Trade
Sprinter Long 5,4 op Deutsche Bank 4,3 1,46 1,48 -3,92 % Koop Sprinter
Sprinter Long 5,4 op Deutsche Bank 4,3 1,46 1,48 -3,92 % Koop Sprinter

Sprinters Short

Naam Hefboom Bied Laat % Dag Watchlist Trade
Sprinter Short 6,8 op Deutsche Bank 4,5 1,38 1,40 +4,51 % Koop Sprinter
Sprinter Short 6,8 op Deutsche Bank 4,5 1,38 1,40 +4,51 % Koop Sprinter

Disclaimer

TA legenda

long : stijgende trend
neutral : zijwaartse trend
short : dalende trend

NFI legenda

++ : sterke voorloper
+ : voorloper
= : middenmoter
- : achterblijver
nb : niet beschikbaar

Gehanteerde begrippen

Div. rend. dividendrendement; getaxeerde dividend (consensusverwachting volgens Bloomberg) over lopende kalenderjaar kalenderjaar als percentage van de koers. K/W* koerswinstverhouding; actuele koers gerelateerd aan de getaxeerde winst (consensusverwachting volgens Bloomberg) per aandeel van lopende kalenderjaar. NFI de Niet Financiële Indicator geeft weer hoe een onderneming scoort, ten opzichte van branchegenoten, op duurzaam beleid en de implementatie hiervan. Uitsl. staat voor Uitsluitingen wegens ongewenst gedrag of ongewenste activiteit. In geval van een "ja" is een aandeel niet toelaatbaar voor het duurzaam universum. * Bij de Amerikaanse vastgoedfondsen wordt gebruikt gemaakt van de verhouding tussen de koers en ‘funds from operations’ (FFO) in plaats van de koerswinstverhouding. Deze maatstaf wordt berekend door aan de nettowinst de afschrijvingen van het vastgoed toe te voegen en winsten op de verkoop van vastgoed hiervan af te trekken.

Toetsing duurzaamheid

Om de duurzaamheid van ondernemingen te bepalen, verricht de ING twee verschillende toetsen: een positieve toets en een negatieve toets. Het bedrijfsbeleid en de inspanningen op de facetten mens, milieu en maatschappij staan centraal bij de positieve toets. Uit deze toetsing volgt een (binnen de sector relatieve) score, resulterend in de niet-financiële indicator (NFI). Uit de negatieve toets volgt in welke mate ondernemingen ongewenste activiteiten ontplooien en/of gedrag vertonen op thema’s als mensenrechtenschendingen, corruptie, arbeidskwesties en milieudelicten. Een aandeel moet op beide toetsen positief scoren om onderdeel te zijn van het "duurzaam universum".

Belangrijke informatie

Deze beleggingsaanbeveling is opgesteld door het ING Investment Office en behelst geen individueel beleggingsadvies maar slechts een algemene aanbeveling waarop beleggers hun beleggingsbeslissingen mede kunnen baseren en vormt geen uitnodiging tot het aangaan van welke overeenkomst of verbintenis dan ook. Aan deze beleggingsaanbeveling kunnen geen rechten worden ontleend. ING Bank N.V., noch enig andere rechtspersoon die of onderdeel dat tot de ING Groep behoort, aanvaardt enige aansprakelijkheid voor schade in welke mate dan ook, voortvloeiend uit het gebruik van de bovenstaande beleggingsaanbeveling of de daarin opgenomen of verwerkte informatie. Ontwikkelingen die zich na het opstellen van deze beleggingsaanbeveling hebben voorgedaan kunnen van invloed zijn op de juistheid van de in deze beleggingsaanbeveling gestelde feiten en verstrekte opinies. De Autoriteit Financiële Markten te Amsterdam is de bevoegde toezichthouder ten aanzien van beleggingsaanbevelingen. Voor meer informatie kijkt u op www.afm.nl.

Deze beleggingsaanbeveling is opgesteld door Jan Kleipool, beleggingsanalist, en is uitgebracht door ING Bank N.V. De beleggingsaanbeveling is gebaseerd op betrouwbare bronnen

ING Groep N.V. of een van haar afzonderlijke bedrijfsonderdelen heeft in de voorafgaande 12 maanden effecten van Deutsche Bank bij uitgifte ervan overgenomen of geplaatst.

ING Groep N.V. of een van haar afzonderlijke bedrijfsonderdelen is partij bij een overeenkomst, zoals zakenbankdiensten, met de uitgevende instelling.