Fundamentele Analyse: Vodafone Group Vodafone Group - Investeringen en kostenbesparingen worden zichtbaar

Investeringen en kostenbesparingen worden zichtbaar

De afgelopen jaren heeft Vodafone zijn positie als communicatiebedrijf versterkt door naast mobiele telefonie ook internet en televisienetwerken over te nemen. Een uitruil van activiteiten met kabelaanbieder Liberty Global moet een volgende consolidatieslag op de Europese markt in gang zetten, maar de omzetgroei is beperkt, net als de financiële ruimte.

Internationale telecomaanbieder

Het Britse Vodafone levert mobiele en vaste telefonie, televisie en internet aan klanten in Europa, Afrika, het Midden-Oosten en Azië. Bij een omzet van €43,7 mld boekte het bedrijf in het boekjaar april 2018 tot en met maart 2019 een genormaliseerde nettowinst van €1,5 mld. De omzet werd gegenereerd in Duitsland (24%), het Verenigd Koninkrijk (16%), Italië (13%), Spanje (11%), de rest van Europa (12%) en Afrika, het Midden-Oosten en Azië Pacific (24%).

Activiteiten over de hele wereld

Via overnames over de hele wereld heeft Vodafone zich gepositioneerd als geïntegreerde telefonie-, internet- en televisieaanbieder in Europa, Azië, Afrika en het Midden-Oosten. Het bedrijf heeft bijna 500 miljoen klanten in de boeken en is de een na grootste aanbieder ter wereld. Vodafone richt zich vooral op de particuliere markt, 90% van zijn klantenbestand bestaat uit individuele klanten en huishoudens. Met zo’n brede regionale diversificatie zijn de inkomsten van Vodafone gevoelig voor veranderingen in de wisselkoersen. Bovendien is goed overzicht houden over alle activiteiten een groter dan gemiddelde uitdaging voor het bedrijf. Bijsturing in landen waar de uitvoering structureel tegenvalt, gaat niet altijd soepel. Met name in Italië. De uitruil van activiteiten met Liberty Global, waarmee Vodafone eerder VodafoneZiggo vormde in Nederland, kan zorgen voor een betere verdeling van activiteiten in Europa en meer schaalgrootte. Voorlopig zijn er echter vooral uitdagingen, zoals: tegen welke waardering gaan de transacties gebeuren, zijn er synergiën te realiseren, wat is de reactie van de toezichthouder? Dat Vodafone een goede deal gaat sluiten is daarom ook nog helemaal niet zeker.

Licht beter dan verwachte resultaten

De totale omzet steeg met 2,4% jaar op jaar (joj) naar €11,75 mld. De organische omzetgroei was met 0,8% joj wat sterker dan de consensusverwachting van +0,7% joj en een verbetering ten opzichte van de -0,2% en +0,7% in de eerste twee kwartalen van het lopende boekjaar. Binnen de regio’s waren er weinig verrassingen. Vooral de Afrikaanse activiteiten zagen een hogere omzetgroei van 9,1% terwijl analisten uitgingen van 8,2%. Bij de Europese activiteiten was sprake van een lichte omzetkrimp van -1,4% die vooral te wijten was aan Spanje (-6,5%) en Italië (-5,0%), beide globaal in lijn met de consensusverwachting. In het VK en Duitsland was sprake van een vlakke ontwikkeling van de omzet, eveneens in lijn met de verwachting. Verder bereidt Vodafone een beursgang van de Europese zendmasten voor mobiele communicatie voor (begin 2021). De verbeterende omzetgroei, de ruimte voor flinke kostenbesparingen en het tot gelde maken van de zendmasten bieden volgens ons een goede basis voor de toekomst. De prognoses bleven onveranderd, het management rekent op een EBITDA van €14-15 mld en een vrije kasstroom van €5,4 mld. Vodafone verwacht een verder, geleidelijk herstel in het vierde kwartaal.

Waardering geeft wisselend beeld door vele eenmalige zaken

Het aandeel noteert tegen 17,7x de getaxeerde winst voor de komende twaalf maanden en ligt daarmee boven het gemiddelde van de Europese telecomsector (13,6x), maar onder het eigen historisch gemiddelde over de afgelopen tien jaar van 19,3x. Door de vele overname- en fusieactiviteiten is dit echter niet een heel veelzeggende maatstaf. De boekwaarde (enterprise value, EV) gedeeld door de EBITDA (op basis van de verwachting voor de komende twaalf maanden) van 7,2x is een betere maatstaf, die ook wat beter aansluit bij het sectorgemiddelde voor de EV/EBITDA van 6,3. De verwachting voor de winstgroei in de jaren na 2019 is ruim bovengemiddeld voor een telecombedrijf. Door de dividendverlaging eerder in 2019 ligt het getaxeerde dividendrendement met 5% nu in lijn met dat van de Europese telecomsector (5,0%).

Kansen

• Uitvoer van strategie in snelgroeiende economieën.
• Ontwikkeling van breedband- en glasvezelcapaciteit voor meer dataverbruik, gecombineerd met kostenbesparingsprojecten.
• Uitruil van activiteiten met Liberty Global.

Risico's

• Operationele tegenvallers in een van de markten waar Vodafone actief is.
• Stijging van de euro ten opzichte van valuta's in landen waar Vodafone actief is. De Turkse lira is daarbij een goed voorbeeld.
• Nadelige beslissingen door regelgevers of overheden en toename van de concurrentie op de markten waar Vodafone actief is, zoals recent India.

Duurzame Analyse

Dit bedrijf is onderdeel van het duurzaam beleggingsuniversum. Binnen zijn sector is het een voorloper (NFI +) op het gebied van duurzaamheidsbeleid. Er zijn geen uitsluitingscriteria van toepassing vanwege ongewenste bedrijfsactiviteiten en/of controversieel gedrag. Deze duurzaamheidsbeoordeling is van Jochen Harkema en Peter Tros, analisten duurzaam beleggen bij het ING Investment Office en staat los van de fundamentele analyse.