Auteur

Jan Kleipool
Beleggingsanalist

Fundamentele Analyse Unibail-Rodamco-Westfield - Veerkrachtige resultaten binnen een moeizame markt

donderdag 13 februari 2020

Isin Valuta K/W Div. rend. Duurzaam Technisch Sector
FR0013326246 EUR 5.5 16.31 Ja Vastgoed

Veerkrachtige resultaten binnen een moeizame markt

Unibail-Rodamco-Westfield combineert nog steeds vrijwel alle factoren die we graag terug zien in een vastgoedfonds: sterk en proactief management, en een portefeuille met eersteklas vastgoed. Bovendien is Unibail-Rodamco Westfield binnen de vastgoedsector een voorloper op het gebied van e-commerce en duurzaamheid. Het concern heeft een breed gediversifieerde portefeuille. De portefeuille is van hoge kwaliteit met vooral eersteklas locaties en huurders met sterke namen. Deze kenmerken geven het vastgoedbedrijf een relatief defensief profiel met goede winstvooruitzichten. Maar na de overname van Westfield heeft het concern wel een vrij hoge schuldpositie, wat een breuk is met het verleden.

Unibail-Rodamco-Westfield is de grootste Europese beursgenoteerde vastgoedbeleggingsmaatschappij met vrijstelling van vennootschapsbelasting (real estate investment trust, REIT) en de grootste Europese ontwikkelaar van, en investeerder in commercieel vastgoed. Ongeveer 75% van de portefeuille bestaat uit winkelcentra, 15% uit kantoren en 10% uit conferentie- en expositiecentra. Geografisch ligt meer dan de helft van de portefeuille met winkelcentra in Frankrijk. De rest is verdeeld over Nederland, Spanje, Scandinavië, Oostenrijk en Oost-Europa. Eind vorig jaar kondigde het concern Unibail- Rodamco aan de Australische concurrent Westfield over te nemen voor zo'n €20 mld. De transactie maakt het bedrijf een van de grootste vastgoedfondsen ter wereld. Westfield heeft 35 winkelcentra waarvan 33 in grote Amerikaanse steden zoals New York en San Francisco. Gezamenlijk hebben de bedrijven €61 mld aan panden.

Gemengde maar veerkrachtige resultaten binnen een moeizame markt

De aangepaste terugkerende winst per aandeel daalde 4% naar €12,37 en lag 1,4% boven de doelstelling van het concern voor 2019. De EPRA NAV (net asset value) per aandeel daalde met 4% naar €213,3 en de waarde van de portefeuille daalde met 2%. Vooral in het VK daalde de waarde van het vastgoed sterk (-8,5%), in Continentaal Europa en de VS was de daling wat minder uitgesproken met respectievelijk -1,3% en -1,6%. De huurinkomsten op vergelijkbare basis stegen met +3,1% bij de winkelcentra op het Europese continent, maar daalden in het VK fors met 4,2%. In de VS stegen de netto operationele inkomsten op vergelijkbare basis met +2,4% en zelfs met 5,4% voor de meest prestigieuze centra. De winkelomzetten stegen in totaal met +3,7%. Hier liet vooral Europa een sterke positieve groei zien van 4,7%, in de VS stegen de winkelverkopen met 1,6%. De leegstand steeg slechts licht met 10 basispunten op jaarbasis naar 2,5%, maar daalde vrij sterk ten opzichte van de 2,8% leegstand per medio 2019. Ondanks de vrij moeizame marktomstandigheden laten de centra van Unibail dus relatief goede trends zien. De pijplijn met projectontwikkelingen werd teruggeschaald met €3,2 mld tot €8,3 mld. Dit zal terug te zien zijn in wat lagere groeiverwachtingen voor het aandeel. De loan-to-value lag per eind 2019 op 38,6% en daalt naar 37,3% als de vandaag aangekondigde verkoop (54,2% van het belang in vijf Franse objecten) wordt meegenomen. De gemiddelde rentekosten liggen nog altijd vrij laag op 1,6% (rentedekkingsgraad van 5,7x) met een gemiddelde looptijd van 8,2 jaar. De prognoses voor 2020 zijn wat voorzichtig, met een aangepaste terugkerende winst per aandeel van €11,90 tot €12,10. Dit impliceert een daling van 3% ten opzichte van 2019.

Lage waardering, maar tijdelijke en structurele uitdagingen vormen risico

Al met al geen uitbundige resultaten, maar de operationele trends zijn relatief veerkrachtig. Het aandeel noteert tegen een forse korting van 40% ten opzichte van de net asset value (NAV) per aandeel. Unibail-Rodamco Westfield profiteert van redelijke groeivooruitzichten met een aantrekkelijk getaxeerd dividendrendement (8,5%) op basis van een hoge kwaliteitsportefeuille en een solide balans. In combinatie met de onvermoeibare inzet voor innovatie is Unibail een van de best geleide vastgoedfondsen wereldwijd. Dat gezegd hebbende, blijft de markt voor retailvastgoed zeer uitdagend, zijn de onderliggende trends matig en zal de waarde van het vastgoed de komende kwartalen waarschijnlijk verder dalen. Voor zolang het duurt zijn de lage rentes dan ook een zegen voor vastgoedfondsen zoals Unibail-Rodamco Westfield.

Kansen

  • De portefeuille is van hoge kwaliteit met vooral eersteklas locaties en huurders met sterke namen.
  • Via actief beheer en marketinginspanningen probeert Unibail-Rodamco Westfield de waardecreatie van de portefeuille te maximaliseren.
  • De financieringskosten zijn laag en de schuld is vrijwel volledig afgedekt tegen rentestijgingen.
  • Unibail-Rodamco Westfield is binnen de sector een voorloper op het gebied van duurzaamheid en is goed gepositioneerd voor de opkomst van e-commerce.

Risico's

  • Ongunstige economische omstandigheden kunnen leiden tot een stijging van het aantal faillissementen van winkels. Ditzelfde geldt voor structurele dreigingen zoals op aanhoudende opmars van e-commerce.
  • Dit veroorzaakt meer leegstand en lagere huurinkomsten. De portefeuille met projectontwikkelingen biedt goede groeimogelijkheden, maar vormt ook een neerwaarts risico gezien de slechte economische vooruitzichten.
  • Een snel stijgende rente kan een negatieve impact hebben op de inkomsten uit en de waarde van het vastgoed.

Duurzame Analyse

Dit bedrijf is onderdeel van het duurzaam beleggingsuniversum. Binnen zijn sector is het een sterke voorloper (NFI ++) op het gebied van duurzaamheidsbeleid. Er zijn geen uitsluitingscriteria van toepassing vanwege ongewenste bedrijfsactiviteiten en/of controversieel gedrag. Deze duurzaamheidsbeoordeling is van Jochen Harkema en Peter Tros, analisten duurzaam beleggen bij het ING Investment Office en staat los van de fundamentele analyse.

Sprinters Long

Naam Hefboom Bied Laat % Dag Watchlist Trade
Sprinter BEST Long 39,91 op Unibail-Rodamco 7,4 0,58 0,60 +68,57 % Koop Sprinter
Sprinter BEST Long 36,92 op Unibail-Rodamco 4,9 0,88 0,90 +39,06 % Koop Sprinter

Sprinters Short

Naam Hefboom Bied Laat % Dag Watchlist Trade
Sprinter BEST Short 62,66 op Unibail-Rodamco 2,2 2,00 2,02 -11,84 % Koop Sprinter
Sprinter BEST Short 62,66 op Unibail-Rodamco 2,2 2,00 2,02 -11,84 % Koop Sprinter

Disclaimer

TA legenda

long : stijgende trend
neutral : zijwaartse trend
short : dalende trend

NFI legenda

++ : sterke voorloper
+ : voorloper
= : middenmoter
- : achterblijver
nb : niet beschikbaar

Gehanteerde begrippen

Div. rend. dividendrendement; getaxeerde dividend (consensusverwachting volgens Bloomberg) over lopende kalenderjaar kalenderjaar als percentage van de koers. K/W* koerswinstverhouding; actuele koers gerelateerd aan de getaxeerde winst (consensusverwachting volgens Bloomberg) per aandeel van lopende kalenderjaar. NFI de Niet Financiële Indicator geeft weer hoe een onderneming scoort, ten opzichte van branchegenoten, op duurzaam beleid en de implementatie hiervan. Uitsl. staat voor Uitsluitingen wegens ongewenst gedrag of ongewenste activiteit. In geval van een "ja" is een aandeel niet toelaatbaar voor het duurzaam universum. * Bij de Amerikaanse vastgoedfondsen wordt gebruikt gemaakt van de verhouding tussen de koers en ‘funds from operations’ (FFO) in plaats van de koerswinstverhouding. Deze maatstaf wordt berekend door aan de nettowinst de afschrijvingen van het vastgoed toe te voegen en winsten op de verkoop van vastgoed hiervan af te trekken.

Toetsing duurzaamheid

Om de duurzaamheid van ondernemingen te bepalen, verricht de ING twee verschillende toetsen: een positieve toets en een negatieve toets. Het bedrijfsbeleid en de inspanningen op de facetten mens, milieu en maatschappij staan centraal bij de positieve toets. Uit deze toetsing volgt een (binnen de sector relatieve) score, resulterend in de niet-financiële indicator (NFI). Uit de negatieve toets volgt in welke mate ondernemingen ongewenste activiteiten ontplooien en/of gedrag vertonen op thema’s als mensenrechtenschendingen, corruptie, arbeidskwesties en milieudelicten. Een aandeel moet op beide toetsen positief scoren om onderdeel te zijn van het "duurzaam universum".

Belangrijke informatie

Deze beleggingsaanbeveling is opgesteld door het ING Investment Office en behelst geen individueel beleggingsadvies maar slechts een algemene aanbeveling waarop beleggers hun beleggingsbeslissingen mede kunnen baseren en vormt geen uitnodiging tot het aangaan van welke overeenkomst of verbintenis dan ook. Aan deze beleggingsaanbeveling kunnen geen rechten worden ontleend. ING Bank N.V., noch enig andere rechtspersoon die of onderdeel dat tot de ING Groep behoort, aanvaardt enige aansprakelijkheid voor schade in welke mate dan ook, voortvloeiend uit het gebruik van de bovenstaande beleggingsaanbeveling of de daarin opgenomen of verwerkte informatie. Ontwikkelingen die zich na het opstellen van deze beleggingsaanbeveling hebben voorgedaan kunnen van invloed zijn op de juistheid van de in deze beleggingsaanbeveling gestelde feiten en verstrekte opinies. De Autoriteit Financiële Markten te Amsterdam is de bevoegde toezichthouder ten aanzien van beleggingsaanbevelingen. Voor meer informatie kijkt u op www.afm.nl.

Deze beleggingsaanbeveling is opgesteld door Jan Kleipool, beleggingsanalist, en is uitgebracht door ING Bank N.V. De beleggingsaanbeveling is gebaseerd op betrouwbare bronnen

ING Groep N.V. of een van haar afzonderlijke bedrijfsonderdelen heeft in de voorafgaande 12 maanden effecten van Unibail-Rodamco-Westfield bij uitgifte ervan overgenomen of geplaatst.

ING Groep N.V. of een van haar afzonderlijke bedrijfsonderdelen is partij bij een overeenkomst, zoals zakenbankdiensten, met de uitgevende instelling.