Fundamentele Analyse: Air France-KLM Air France-KLM - Overheidssteun was onvermijdelijk

maandag 11 mei 2020

Isin Valuta K/W Div. rend. Duurzaam Technisch Sector
FR0000031122 EUR 0 0 Nee Industriegoederen

Overheidssteun was onvermijdelijk

De impact van het coronavirus op de luchtvaartindustrie is enorm. Dit bleek duidelijk uit de meest recente cijfers. Zowel de Franse als de Nederlandse overheid hebben financiële steun (samen ongeveer €11 mld) beloofd aan Air France-KLM. Zonder deze enorme kapitaalinjecties zou de luchtvaartmaatschappij, net als veel andere luchtvaartmaatschappijen, de crisis waarschijnlijk niet overleven. De steun komt echter niet zonder voorwaarden. De impact voor de huidige aandeelhouders is dan ook negatief.

Air France-KLM: een groep, twee merken, drie divisies

Sinds de fusie in mei 2004 zijn Air France en KLM Royal Dutch Airlines samen één van de grootste Europese luchtvaartgroepen geworden. Alleen Deutsche Lufthansa is groter. Het bedrijf kan worden omschreven als één groep, twee luchtvaartmaatschappijen en drie businesses. Beide maatschappijen hielden hun eigen identiteit, handelsnaam en merk. De drie hoofddivisies zijn: Passenger Business, Cargo en Engineering & Maintenance. KLM en Air France ontplooien eigen activiteiten vanuit de hubs Amsterdam Schiphol en Parijs Charles de Gaulle.

Grote Nederlandse aandeelhouder erbij

De Staat der Nederlanden heeft een deelneming in Air France-KLM (Holding) genomen van 14%. Daarmee is het Nederlandse overheidsbelang vrijwel gelijk aan dat van de Franse staat. Ook hebben strategische partners China Eastern en Delta Air Lines samen 17,6% van Air France-KLM in handen. De Nederlandse regering zag zich genoodzaakt in te grijpen omdat de Nederlandse belangen van KLM en Schiphol volgens het kabinet dreigden onder te sneeuwen. Het kabinet krijgt door zijn belang een zetel in het bestuur van Air France-KLM. In twee jaar tijd zal het stemrecht van Nederland zijn vergroot tot 23%. Het verrassingselement heeft mogelijk voor verbazing gezorgd bij de Fransen.

Tegenvallende resultaten bevestigen dat overheidssteun onvermijdelijk was. Liquiditeit voorlopig voldoende, maar afbetalen schulden wordt uitdaging

De resultaten over het eerste kwartaal die Air France-KLM op 7 mei presenteerde, vielen tegen. De omzet daalde 16,1% naar €5 mld terwijl op een omzetdaling van 13,4% was gerekend. Het operationeel verlies kwam uit op €815 mln, een daling van €529 mln ten opzichte van vorig jaar en ongeveer een keer zo laag als verwacht. Het nettoverlies bedroeg €1,8 mld, onder andere door ongunstige brandstofovereenkomsten, belastingen, wisselkoerseffecten en overige kosten. Na een prima start van het jaar, ging het in maart ongekend snel bergafwaarts nadat verschillende overheden reisbeperkingen instelden om de verspreiding van het coronavirus in te dammen. De resultaten over Q1 van vliegtuigmaatschappijen zijn op dit moment niet zo belangrijk. Belangrijker is de liquiditeit en het verloop van het herstel. Vooruitlopend op de definitieve steun van de Nederlandse overheid, beschikt Air France-KLM over ongeveer €17 mld aan liquiditeit. Dankzij allerlei kostenreducties is de maandelijkse operationele ‘cash burn’ verlaagd van €2 mld naar €400 mln. Daar bovenop komen nog niet-operationele kosten. Op basis van deze verwachte liquiditeit en de geschatte maandelijkse kosten, kan het concern het in ieder geval een redelijke tijd volhouden. De grote leningen komen echter met allerlei voorwaarden (geen dividenden, bonussen, verbeterde arbeidsvoorwaarden, verduurzaming) en moeten uiteraard ook binnen enkele jaren worden afbetaald. Dit gaat een interessante uitdaging worden. Het herstel in de sector zal naar verwachting namelijk jaren gaan duren. Air France-KLM verwacht in Q2 en Q3 te vliegen met respectievelijk 95% en 80% minder capaciteit. In 2021 gaat het bedrijf met in ieder geval 20% minder capaciteit vliegen dan in 2019. Een logisch gevolg is dat de luchtvaartmaatschappij de prognoses voor 2020 intrekt.

Underperformance ten opzichte van de luchtvaartindustrie

De impact van het coronavirus op de luchtvaartindustrie is ongekend groot. Zonder overheidssteun zou Air France-KLM, net als veel andere luchtvaartmaatschappijen, de crisis niet overleven. De exacte gevolgen voor de sector zijn nu nog niet te overzien, maar duidelijk is dat er een aantal structurele zaken gaat veranderen: minder capaciteit, een andere kapitaalstructuur en minder geld naar de aandeelhouders. Op basis van de marktwaarde gedeeld door de boekwaarde (Tobin's Q of vervangingswaarde) lijkt het aandeel momenteel nog duur: 1,06 (waarbij een waarde >1 'duur' impliceerd). Op dit moment heeft het aandeel year-to-date een underperformance van ongeveer 3,5% ten opzichte van de subsector luchtvaart.

Kansen

  • Door goede strategische posities (sterke ‘hubs’), in combinatie met aantrekkelijke thuishavens en bestemmingen (landingsrechten), kan marktaandeel worden gewonnen van kleinere vliegmaatschappijen.
  • Verbetering zal moeten komen van hogere passagiersaantallen en positieve effecten van investeringen in IT-systemen.
  • Een olieprijs die langere tijd laag blijft dankzij een overschot aan olie op de markten.

Risico's

  • Het herstel van de luchtvaartindustrie naar niveaus van voor de coronacrisis gaat waarschijnlijk jaren duren. Ook zal er de komende jaren minder geld naar aandeelhouders gaan als gevolg van de enorme kapitaalinjecties.
  • Prijsvechters in Europa en sterke prijsconcurrentie vanuit het Midden-Oosten leiden tot druk op de omzet en marges bij Air France-KLM.
  • Het mogelijk uit de hand lopen van een stammenstrijd tussen KLM en Air France.

Duurzame Analyse

Dit bedrijf is geen onderdeel van het duurzaam beleggingsuniversum. Binnen zijn sector is het een sterke voorloper (NFI ++) op het gebied van duurzaamheidsbeleid. Er zijn wel uitsluitingscriteria van toepassing vanwege ongewenste bedrijfsactiviteiten en/of controversieel gedrag. Deze duurzaamheidsbeoordeling is van Jochen Harkema en Peter Tros, analisten duurzaam beleggen bij het ING Investment Office en staat los van de fundamentele analyse.

Sprinters Long

Naam Hefboom Bied Laat % Dag Watchlist Trade
Sprinter BEST Long 4,33 op Air France-KLM 7,3 0,66 0,67 +22,02 % Koop Sprinter
Sprinter Long 4,4 op Air France-KLM 5,1 0,96 0,97 +15,57 % Koop Sprinter

Sprinters Short

Naam Hefboom Bied Laat % Dag Watchlist Trade
Sprinter BEST Short 6,1 op Air France-KLM 3,7 1,33 1,34 -8,25 % Koop Sprinter
Sprinter BEST Short 6,1 op Air France-KLM 3,7 1,33 1,34 -8,25 % Koop Sprinter

Disclaimer

Deze publicatie is opgesteld namens ING Bank N.V., gevestigd te Amsterdam en slechts bedoeld ter informatie. ING Bank N.V. is onderdeel van ING Groep N.V. Deze publicatie is geen beleggingsaanbeveling, geen beleggingsadvies noch een aanbieding of uitnodiging tot koop of verkoop van enig financieel instrument. ING Bank N.V. betrekt haar informatie van betrouwbaar geachte bronnen en heeft alle mogelijk zorg betracht om er voor te zorgen dat ten tijde van de publicatie de informatie waarop zij haar visie in deze publicatie heeft gebaseerd niet onjuist of misleidend is. ING Bank N.V. geeft geen garantie dat de door haar gebruikte informatie accuraat of compleet is. De informatie in deze publicatie kan gewijzigd worden zonder enige vorm van aankondiging. Auteursrecht en rechten ter bescherming van gegevensbestanden zijn van toepassing op deze publicatie. Overneming van gegevens uit deze publicatie is toegestaan, mits de bron wordt vermeld. De waarde van uw belegging kan fluctueren. U kunt uw gehele inleg kwijtraken. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. ING Bank N.V. is statutair gevestigd te Amsterdam, handelsregister nr. 33031431 Amsterdam en staat onder toezicht van De Nederlandsche Bank (DNB) en de Autoriteit Financiële Markten AFM). ING Bank N.V. is onderdeel van ING Groep N.V.

Deze beleggingsaanbeveling is opgesteld door Robert de Jong, beleggingsanalist, en is uitgebracht door ING Bank N.V. De beleggingsaanbeveling is gebaseerd op betrouwbare bronnen

ING Groep N.V. of een van haar afzonderlijke bedrijfsonderdelen is partij bij een overeenkomst, zoals zakenbankdiensten, met de uitgevende instelling.