Fundamentele Analyse: Vodafone Group Vodafone Group - Meevallende resultaten en dividend gehandhaafd

Meevallende resultaten en dividend gehandhaafd

De afgelopen jaren heeft Vodafone zijn positie als communicatiebedrijf versterkt door naast mobiele telefonie ook internet en televisienetwerken over te nemen. Het concern heeft nu zo'n 270 miljoen mobiele klanten en is daarmee een van de grooste aanbieders van mobilie telefonie wereldwijd. Een van de mogelijke positieve katalysatoren voor het aandeel is de verkoop of beursgang van de zandmasten die het nog bezit heeft. De recent aangekondigde joint venture tussen O2 (Telefonica) en Virgin Media (Liberty Global) is een minder gunstige ontwikkeling voor Vodafone. Hierdoor ontstaat namelijk een sterke tweede speler op de Britse markt (na BT Group). Vodafone kan dus meer concurrentie verwachten in deze markt.

Internationale telecomaanbieder

Het Britse Vodafone levert mobiele en vaste telefonie, televisie en internet aan klanten in Europa, Afrika, het Midden-Oosten en Azië. Bij een omzet van €43,7 mld boekte het bedrijf in het boekjaar april 2018 tot en met maart 2019 een genormaliseerde nettowinst van €1,5 mld. De omzet werd gegenereerd in Duitsland (24%), het Verenigd Koninkrijk (16%), Italië (13%), Spanje (11%), de rest van Europa (12%) en Afrika, het Midden-Oosten en Azië Pacific (24%).

Activiteiten over de hele wereld

Via overnames over de hele wereld heeft Vodafone zich gepositioneerd als geïntegreerde telefonie-, internet- en televisieaanbieder in Europa, Azië, Afrika en het Midden-Oosten. Het bedrijf heeft bijna 500 miljoen klanten in de boeken en is de een na grootste aanbieder ter wereld. Vodafone richt zich vooral op de particuliere markt, 90% van zijn klantenbestand bestaat uit individuele klanten en huishoudens. Met zo’n brede regionale diversificatie zijn de inkomsten van Vodafone gevoelig voor veranderingen in de wisselkoersen. Bovendien is goed overzicht houden over alle activiteiten een groter dan gemiddelde uitdaging voor het bedrijf. Bijsturing in landen waar de uitvoering structureel tegenvalt, gaat niet altijd soepel. Met name in Italië. De uitruil van activiteiten met Liberty Global, waarmee Vodafone eerder VodafoneZiggo vormde in Nederland, kan zorgen voor een betere verdeling van activiteiten in Europa en meer schaalgrootte. Voorlopig zijn er echter vooral uitdagingen, zoals: tegen welke waardering gaan de transacties gebeuren, zijn er synergiën te realiseren, wat is de reactie van de toezichthouder? Dat Vodafone een goede deal gaat sluiten is daarom ook nog helemaal niet zeker.

Meevallende resultaten en dividend gehandhaafd. Geen prognose lopende boekjaar, wel dat EBITDA zich vlak ontwikkelt of licht daalt

Vodafone rapporteerde geruststellende resultaten over het vierde kwartaal van het gebroken boekjaar 2019/20. De aangepaste EBITDA steeg in de tweede helft van het jaar met 11% naar €7,77mld en lag daarmee in lijn met de consensusverwachting van analisten. De omzet uit diensten steeg met 1,6% jaar op jaar (joj) en lag 0,7% boven de consensus, die uitging van een stijging van slechts 0,9%. De hoger dan verwachte omzet was vooral te danken aan kleiner dan verwachte omzetdalingen in Spanje en Italië en een groter dan verwachte omzetstijging in het Verenigd Koninkrijk. De negatieve effecten van de coronacrisis waren in april echter wel goed zichtbaar: de roaming-inkomsten in Europa (slechts 2,5% van de totale omzet uit diensten) daalden met 65-75%, het (bruto)aantal nieuwe klanten daalde met 40% en veel mkb-bedrijven vroegen om uitstel van betaling. De activiteiten in de opkomende markten (Turkije en Egypte) zullen wat harder geraakt worden doordat de telecomprovider daar in verhouding meer prepaid-klanten heeft. Positieve verrassing was dat Vodafone, in tegenstelling tot veel concurrenten, wel dividend uitkeert. Deze beslissing werd mogelijk beïnvloed door de sterke kasstroom (€5,7mld over heel 2020 tegenover een consensusverwachting van €5,4mld) en doordat de schuldhefboom (2,8) rond de eigen doelstelling ligt. Toch zijn er ook marktpartijen die liever een conservatiever beleid (en dus een dividendverlaging) hadden gezien. Verder gaat het bedrijf de komende drie jaar kostenbesparingen doorvoeren, maar dat zat al in de planning. Vodafone gaf geen prognose voor het nieuwe boekjaar, maar het management noemde wel de verwachting van een vlakke ontwikkeling van de EBITDA dan wel een lichte daling daarvan (-1,5%).

Waarderingsbeeld wat gemengd maar lijkt aantrekkelijk dankzij betere groeiverwachtingen

Geruststellende resultaten, gezien de huidige omstandigheden, waarbij het volledig uitkeren van het dividend en de hogere omzet positieve verrassingen vormden. Wel is duidelijk dat de coronacrisis een flink negatief effect had op diverse onderdelen in april. Het aandeel noteert tegen 15,6 maal de getaxeerde winst voor de komende twaalf maanden en ligt daarmee boven het gemiddelde van de Europese telecomsector (12,7), maar onder het eigen historisch gemiddelde over de afgelopen tien jaar (19,5). Door de vele overnames en fusies is dit echter niet een heel veelzeggende maatstaf. De boekwaarde (‘enterprise value’, EV) afgezet tegen de EBITDA op basis van de verwachting voor de komende twaalf maanden is een betere maatstaf, die ook wat beter aansluit bij het gemiddelde van de wereldwijde telecomsector. De EV/EBITDA van Vodafone bedraagt van 6,6, die van de sector gemiddeld 7,0. De verwachting van analisten voor de winstgroei in de komende jaren is ruim bovengemiddeld voor een telecombedrijf. Door de dividendverlaging eerder in 2019 ligt het getaxeerde dividendrendement met 6,7% nu meer in lijn met de Europese telecomsector (5,7%).

Kansen

• Uitvoer van strategie in snelgroeiende economieën.
• Ontwikkeling van breedband- en glasvezelcapaciteit voor meer dataverbruik, gecombineerd met kostenbesparingsprojecten.
• Een mogelijke beursgang van de grofweg 50.000 Europse zendmasten die Vodafone nog in eigendom heeft, vindt waarschijnlijk begin 2021 plaats.

Risico's

• Operationele tegenvallers in een van de markten waar Vodafone actief is.
• Stijging van de euro ten opzichte van valuta's in landen waar Vodafone actief is. De Turkse lira is daarbij een goed voorbeeld.
• Nadelige beslissingen door regelgevers of overheden en toename van de concurrentie op de markten waar Vodafone actief is, zoals recent India.

Duurzame Analyse

Dit bedrijf is onderdeel van het duurzaam beleggingsuniversum. Binnen zijn sector is het een voorloper (NFI +) op het gebied van duurzaamheidsbeleid. Er zijn geen uitsluitingscriteria van toepassing vanwege ongewenste bedrijfsactiviteiten en/of controversieel gedrag. Deze duurzaamheidsbeoordeling is van Jochen Harkema en Peter Tros, analisten duurzaam beleggen bij het ING Investment Office en staat los van de fundamentele analyse.