Auteur

Eric de Graaf
Beleggingsanalist

Fundamentele Analyse: Adyen Adyen - Snelle groei in betalingssystemen

donderdag 20 augustus 2020

Isin Valuta K/W Div. rend. Duurzaam Technisch Sector
NL0012969182 EUR 208 0 Nee Informatie Technologie

Snelle groei in betalingssystemen

Adyen is een van de snelst groeiende bedrijven op het gebied van betalingssystemen. Het heeft een sterke marktpositie en laat ruim bovengemiddelde groei zien. De waardering is daarbij ook ruim bovengemiddeld. Het bedrijf is niet immuun voor de coronacrisis gebleken, maar de groeiversnelling van onlinebetalingen lijkt op de iets langere termijn heel positief uit te pakken.

Platform voor betalingen

Adyen is een snelgroeiende, en relatief jonge speler (opgericht in 2006) op het gebied van betalingssystemen. Het bedrijf heeft een sterke onlinepositie opgebouwd door innovatieve producten en een aantrekkelijke kostenstructuur voor klanten. Grote (en snelgroeiende) klanten zijn bedrijven als Spotify, Booking.com en Uber. Adyen heeft in 2019 voor €240 mld aan betalingen verwerkt. De belangrijkste bron van inkomsten zijn settlement-fees (afwikkeling van betalingen, 89% van de omzet). De rest van de omzet komt uit de (volledige) verwerking van betalingen en andere betalingsdiensten. Nagenoeg de hele omzet komt uit activiteiten die plaatsvinden in de cloud. Bijna 55% van de omzet wordt in Europa gerealiseerd, de rest in de VS (30%), Azië en Zuid-Amerika. Met een omzetgroei van boven 50% per jaar groeit het bedrijf zeer snel; toch is het al redelijk winstgevend. Adyen had ultimo 2019 vrijwel geen schulden, een netto kaspositie van ruim €1,7 mld en een vrije kasstroom van ruim €500 mln. In 2019 werd op een omzet van €2,7 mld een genormaliseerde nettowinst geboekt van €204 miljoen.

Vereenvoudiging van het betalingstraject

Via de netwerken van Visa en Mastercard is het al jaren mogelijk om relatief eenvoudig wereldwijd betalingen te doen. Met de opkomst van internet ontstond al snel de behoefte om nog makkelijker en goedkoper kleine betalingen via internet te doen. Paypal sprong daar als een van de eerste op in, maar door een aantal beperkingen is dat buiten de VS nooit een heel groot succes geworden. Het concept van Adyen is deels vergelijkbaar, maar beter toegespitst op grote aantallen (internationale) betalingen tegen lage kosten. Adyen rekent ongeveer 0,2% van de transactiewaarde als vergoeding. Adyen is geen directe concurrent van creditcardbedrijven omdat een ander deel van de transactieketen wordt bediend, namelijk het stuk van betalen tot verwerking door de creditcardmaatschappijen. De combinatie van lage kosten en simpeler processen was aantrekkelijk genoeg voor meerdere grote partijen om met Adyen in zee te gaan. De groei van het bedrijf is dan ook al sinds de oprichting in 2006 zeer sterk. Adyen heeft de potentie om ook de komende jaren sterk te groeien, door de combinatie van marktgroei en marktaandeelgroei. Het bedrijf heeft een geschat marktaandeel van minder dan 1% van de totale wereldmarkt van kaartbetalingen (die in 2019 ongeveer $28 biljoen bedroeg) dus er is voorlopig nog voldoende ruimte voor groei.

Omzetgroei iets boven verwachting, EBITDA-marge onder druk. Geen verwachting voor 2020 afgegeven, wel langetermijn-doelstellingen herhaald

Adyen rapporteerde een omzetgroei van 27% jaar op jaar (joj) in het eerste halfjaar, en dat was iets boven de consensusverwachting van analisten (+24%). De EBITDA steeg met 12% en dat was opnieuw (net als in het eerste kwartaal) iets lager dan verwacht. De voortgaande investeringen in mensen en marketing en een minder sterke stijging van de omzet heeft de EBITDA marge teruggebracht naar 50%. De waarde van de verwerkte transacties steeg met 23%, met uiteraard negatieve uitschieters in de reisbranche en positieve effecten van meer onlineverkopen. Het bedrijf spreekt geen verwachting uit voor het lopende boekjaar, maar dat doet het nooit. Als referentie: de consensusverwachting voor de omzetgroei in 2020 is +28,5% en voor de EBITDA +26,5%. Het eerste percentage lijkt goed haalbaar, het tweede lijkt toch wel ambitieus. De omzetverwachting van 20-30% per jaar voor de middellange termijn werd herhaald, net als de verwachting dat de EBITDA-marge op termijn weer kan stijgen tot boven de 55% door operationele leverage.

Waardering veel hoger dan gemiddeld

De huidige waardering van bijna 110 keer de verwachte winst over 2021 is natuurlijk moeilijk te vergelijken met het gemiddelde van de subsector software & services. Gezien de verwachte omzet- en winstgroei van circa 35-40% per jaar in de komende jaren, lijkt de afwijking van het gemiddelde van de subsector (25 keer de verwachte winst over 2021, circa 10% winstgroei) wel heel hoog. Adyen keert geen dividend uit. Het koersrendement was tot nu dit jaar ruim 65% (geen typo) beter dan dat van de softwaresector. Het aandeel is in alle opzichten ‘priced for perfection’. Op de lange termijn maakt de combinatie van noodzakelijke investeringen en geleidelijk afnemende groei het niet eenvoudig om daaraan te voldoen.

Kansen

  • Indrukwekkend klantenbestand, dat naast veel aandachtswaarde ook een goede basis is voor voortgaande sterke groei.
  • Het belangrijkste product van Adyen is goed schaalbaar, waardoor met geringe meerkosten sterke groei is te realiseren.
  • Adyen biedt klanten één contract en één backend voor alle landen, alle verkoopkanalen en alle betalingsmethoden. Dat is een bijzondere en unieke propositie in de markt.

Risico's

  • Slechts ongeveer de helft van de aandelen zijn op dit moment vrij verhandelbaar. Het is te verwachten dat in de komende jaren er geregeld aandelen zullen worden herplaatst, wat (tijdelijk) druk op de koers kan geven.
  • In 2016 ging een van de klanten van het bedrijf failliet, wat tot een forse kostenpost leidde. Soortgelijke situaties zijn ook in de toekomst niet uit te sluiten.
  • Hoge groeiverwachting en hoge waardering laat weinig ruimte voor tegenvallers.

Duurzame Analyse

Dit bedrijf is geen onderdeel van het duurzaam beleggingsuniversum. Binnen zijn sector is het een achterblijver (NFI -) op het gebied van duurzaamheidsbeleid. Er zijn geen uitsluitingscriteria van toepassing vanwege ongewenste bedrijfsactiviteiten en/of controversieel gedrag. Deze duurzaamheidsbeoordeling is van Jochen Harkema en Peter Tros, analisten duurzaam beleggen bij het ING Investment Office en staat los van de fundamentele analyse.

Sprinters Long

Naam Hefboom Bied Laat % Dag Watchlist Trade
Sprinter BEST Long 1395,86 op Adyen 8,6 18,01 18,16 +44,74 % Koop Sprinter
Sprinter BEST Long 1266,08 op Adyen 5,0 30,89 31,04 +21,72 % Koop Sprinter

Disclaimer

TA legenda

long : stijgende trend
neutral : zijwaartse trend
short : dalende trend

NFI legenda

++ : sterke voorloper
+ : voorloper
= : middenmoter
- : achterblijver
nb : niet beschikbaar

Gehanteerde begrippen

Div. rend. dividendrendement; getaxeerde dividend (consensusverwachting volgens Bloomberg) over lopende kalenderjaar kalenderjaar als percentage van de koers. K/W* koerswinstverhouding; actuele koers gerelateerd aan de getaxeerde winst (consensusverwachting volgens Bloomberg) per aandeel van lopende kalenderjaar. NFI de Niet Financiële Indicator geeft weer hoe een onderneming scoort, ten opzichte van branchegenoten, op duurzaam beleid en de implementatie hiervan. Uitsl. staat voor Uitsluitingen wegens ongewenst gedrag of ongewenste activiteit. In geval van een "ja" is een aandeel niet toelaatbaar voor het duurzaam universum. * Bij de Amerikaanse vastgoedfondsen wordt gebruikt gemaakt van de verhouding tussen de koers en ‘funds from operations’ (FFO) in plaats van de koerswinstverhouding. Deze maatstaf wordt berekend door aan de nettowinst de afschrijvingen van het vastgoed toe te voegen en winsten op de verkoop van vastgoed hiervan af te trekken.

Toetsing duurzaamheid

Om de duurzaamheid van ondernemingen te bepalen, verricht de ING twee verschillende toetsen: een positieve toets en een negatieve toets. Het bedrijfsbeleid en de inspanningen op de facetten mens, milieu en maatschappij staan centraal bij de positieve toets. Uit deze toetsing volgt een (binnen de sector relatieve) score, resulterend in de niet-financiële indicator (NFI). Uit de negatieve toets volgt in welke mate ondernemingen ongewenste activiteiten ontplooien en/of gedrag vertonen op thema’s als mensenrechtenschendingen, corruptie, arbeidskwesties en milieudelicten. Een aandeel moet op beide toetsen positief scoren om onderdeel te zijn van het "duurzaam universum".

Belangrijke informatie

Deze beleggingsaanbeveling is opgesteld door het ING Investment Office en behelst geen individueel beleggingsadvies maar slechts een algemene aanbeveling waarop beleggers hun beleggingsbeslissingen mede kunnen baseren en vormt geen uitnodiging tot het aangaan van welke overeenkomst of verbintenis dan ook. Aan deze beleggingsaanbeveling kunnen geen rechten worden ontleend. ING Bank N.V., noch enig andere rechtspersoon die of onderdeel dat tot de ING Groep behoort, aanvaardt enige aansprakelijkheid voor schade in welke mate dan ook, voortvloeiend uit het gebruik van de bovenstaande beleggingsaanbeveling of de daarin opgenomen of verwerkte informatie. Ontwikkelingen die zich na het opstellen van deze beleggingsaanbeveling hebben voorgedaan kunnen van invloed zijn op de juistheid van de in deze beleggingsaanbeveling gestelde feiten en verstrekte opinies. De Autoriteit Financiële Markten te Amsterdam is de bevoegde toezichthouder ten aanzien van beleggingsaanbevelingen. Voor meer informatie kijkt u op www.afm.nl.

Deze beleggingsaanbeveling is opgesteld door Eric de Graaf, beleggingsanalist, en is uitgebracht door ING Bank N.V. De beleggingsaanbeveling is gebaseerd op betrouwbare bronnen