Fundamentele Analyse: Nvidia Nvidia

Nvidia is, na een aantal jaren van sterke groei, een van de grootste halfgeleiderbedrijven ter wereld geworden. Het bedrijf ontwerpt en verkoopt grafische kaarten, populair voor toepassingen in gaming en datacenters. Het bedrijf laat sterke groei zien met hele hoge marges, de waardering is daar echter ook naar. Het bedrijf neemt ARM over voor $40 mld indien de verschillende toezichthouders daar hun akkoord voor geven.

Groot in grafische kaarten

Nvidia heeft vele jaren (t/m 2016) een vrij onopvallend bestaan op de beurs geleid als midcap. Door de explosieve groei van 3D-videobewerking, werden grafische kaarten vanaf 2017 veelgevraagd. De omzet is verdubbeld sinds 2016, de marktwaarde is zelfs vervijftienvoudigd in die periode. Ruim 50% van de omzet komt uit gaming, waarin het bedrijf een geschat marktaandeel van 70% heeft. Bijna 30% van de omzet komt uit datacenters en de rest uit professionele visualisatie, automotive en licenties. Het bedrijf heeft per 1 mei 2020 Mellanox geconsolideerd. Dat bedrijf is overgenomen voor $6,8 mld in cash. Nvidia had ultimo boekjaar 2019/20 (t/m januari) een netto kaspositie van $8,2 mld. De vrije kasstroom kwam de afgelopen drie jaar rond de $4 mld per jaar uit. In 2019/20 werd op een omzet van $11,8 mld een genormaliseerde nettowinst geboekt van $2,8 mld.

Veel groeimogelijkheden in diverse markten

Zoals eerder benoemd, is Nvidia de afgelopen jaren sterk gegroeid. Het bedrijf is al vele jaren actief in de ontwikkeling en marketing van grafische kaarten, waarvan de productie plaatsvindt bij TSMC en Samsung. De markt (voornamelijk pc gaming) voor grafische kaarten was jarenlang een markt met lichte groei, maar door een aantal grote voordelen ten opzichte van gewone processoren kwam daar de (cloud)servermarkt, met klanten als Amazon, Google en Microsoft, bij. Daarnaast was er (tijdelijk) grote vraag naar grafische kaarten voor het mijnen van bitcoins. Met de komende introductie van de nieuwe x-box en de Playstation 5, zal pc gaming ook weer een nieuwe impuls krijgen omdat er veel nieuwe games op de markt komen, waar veel rekenkracht voor nodig is. Een markt in ontwikkeling is de markt voor kunstmatige intelligentie (AI). Nu nog klein, maar met veel potentieel en nauw verweven met cloudservers en de grootste klanten van Nvidia. De laatste markt die niet onbenoemd mag blijven is de markt voor autonome rijsystemen. Om (deels) autonoom rijden mogelijk te maken, moeten er grote hoeveelheden visuele data worden verwerkt. Nvidia heeft daar veel kennis over, en ondertussen een hele lijn aan producten opgezet. Ook is er samenwerking met onder andere Mercedes-Benz, om zelfrijdende auto’s te ontwikkelen. De geplande overname van ARM moet extra omzet en een bredere klantenbasis brengen.

Resultaten ruim boven verwachting, vooruitzichten vierde kwartaal ook

Nvidia publiceerde de resultaten over het derde kwartaal van boekjaar 2020 (t/m oktober) die opnieuw op alle fronten ruim beter dan verwacht waren. De omzet steeg met 57% ten opzichte van dezelfde periode vorig jaar, zo’n 10 procentpunt meer dan verwacht. De brutomarge bleef wel licht achter bij de verwachting door de consolidatie van Mellanox en een verschuivende productmix. De gecorrigeerde EBIT (+72% jaar op jaar, joj) viel net als de winst per aandeel (wpa, +63% joj) ook hoger uit dan verwacht, deels door een hoger dan verwachte bijdrage van Datacenter (omzet +162% joj). Ook Gaming (omzet +37% joj) liet opnieuw beter dan verwachte resultaten zien. De omzet van Automotive (<5% van de omzet) kromp met 23% joj, maar dat is wel een duidelijke verbetering ten opzichte van het voorgaande kwartaal. De groei zal ook in het vierde kwartaal hoger uitvallen dan eerder werd verwacht. Ook aan de kostenkant is echter opnieuw sprake van sterke groei, door de integratie van het net geconsolideerde Mellanox en de verwachte toekomstige groei. Het bedrijf heeft een omzetverwachting (+55%) afgegeven voor het vierde kwartaal die zo’n 15 procentpunt boven de consensusverwachting lag. Ook de wpa-verwachting (+80%) lag 10% boven de consensusverwachting. Op de dip in Automotive na, lijkt de impact van de pandemie overwegend positief te zijn geweest. Nvidia had niets nieuws te melden over de voortgang van de overname van ARM.

Waardering hoogste in de halfgeleidersector, winstgroei fors maar niet extreem

De huidige waardering van ruim 55 keer de verwachte winst over kalenderjaar 2021 ligt ruim boven het gemiddelde van de halfgeleidersector. Ook ten opzichte van de eigen (historische) waardering is deze veel hoger. Ondanks de groei in de afgelopen jaren en de verwachte winstgroei van circa 20% per jaar in de komende jaren, lijkt de huidige waardering nog veel meer groei in te calculeren. Gezien het sterke productenpakket en de combinatie van de doelmarkten Gaming, Cloud hosting, AI en Automotive is ook wel duidelijk dat het bedrijf uitstekend gepositioneerd is. Indien succesvol, kan de overname van ARM nog extra groei en een andere klantenbasis toevoegen. Een hogere groei dan waar de analisten nu van uitgaan, lijkt dan ook realistisch. Nvidia keert slechts een beperkt dividend uit, wat tot een dividendrendement van 0,1% leidt. Het bedrijf geeft in beperkte mate aandelen uit als beloningsinstrument. Per saldo is het aantal uitstaande aandelen daardoor in de afgelopen vijf jaar met 10% toegenomen. Het koersrendement is tot op heden dit jaar bijna 100% beter dan dat van de MSCI World Information Technology-index.

Kansen

• De overname van ARM kan de klantenbasis verbreden en tot kostenvoordelen leiden.
• Snellere en betere videobewerking is een van de belangrijkste trends in zowel zoekmachines, gaming als autonoom rijden. Dat biedt ook op de langere termijn goede groeimogelijkheden.
• Het bedrijf heeft veel kennis en ervaring in huis om een belangrijke speler te zijn in de nog jonge markt voor kunstmatige intelligentie.

Risico's

• De waardering is fors, en laat weinig ruimte voor tegenvallers.
• Er zijn meerdere concurrenten in verschillende deelmarkten die ook zeker niet stil zitten.
• Door de opkomst van gaming via de cloud, zal op termijn de noodzaak om een computer met een dure grafische kaart te hebben afnemen.

Duurzame Analyse

Dit bedrijf is onderdeel van het duurzaam beleggingsuniversum. Binnen zijn sector is het een voorloper (NFI +) op het gebied van duurzaamheidsbeleid. Er zijn geen uitsluitingscriteria van toepassing vanwege ongewenste bedrijfsactiviteiten en/of controversieel gedrag. Deze duurzaamheidsbeoordeling is van Jochen Harkema en Pamela Simeonov, analisten duurzaam beleggen bij het ING Investment Office en staat los van de fundamentele analyse.