Beleggers zetten centrale banken onder druk Analyses

Goedemorgen. De oplopende rente blijft de gemoederen op de financiële markten flink bezighouden. Obligatiebeleggers lijken de centrale banken te dwingen tot het ondernemen van actie.

Winnen ≠ niet verliezen

Als je wint, betekent dat niet dat je niet kunt verliezen. Vraag maar aan PSV, dat ondanks een mooie 2-1 overwinning gisteravond in Eindhoven toch niet doorgaat naar de volgende rond van de Europa League. Dat lukte Ajax wel, dat ondanks een slechte wedstrijd toch voor de tweede keer met 2-1 van Lille wist te winnen. Dat (economische) winst niet altijd betekent dat je ook wint, kunnen beleggers na deze roerige week beamen. Winst voor de Amerikaanse economie, die naar verwachting later dit jaar sterk zal herstellen, betekent niet dat dit direct winst voor beleggers oplevert. Een belangrijke pijler onder de risicovollere beleggingscategorieën, waaronder aandelen, brokkelt namelijk snel af.

Einde aan historisch lage rentes…

De coronapandemie heeft vorig jaar geleid tot ongekende steunmaatregelen van overheden en centrale banken. De diepste recessie sinds de Tweede Wereldoorlog en het ruime monetaire beleid van centrale banken, waaronder renteverlagingen en enorme opkoopprogramma’s, hebben vorig jaar geleid tot historisch lage renteniveaus. Dit maakte dat beleggers, op zoek naar meer rendement, massaal naar de aandelenmarkt en andere risicovollere beleggingscategorieën zijn getrokken. Door die lage rentes waren dividend- en winstrendement namelijk relatief aantrekkelijk. Maar nu rentes sterk oplopen omdat de economische vooruitzichten verbeteren, wordt de vergelijking tussen obligaties en aandelen minder gunstig.

… waardoor TINA aan kracht verliest

De Amerikaanse 10-jaarsrente steeg gisteren, voor het eerst sinds begin vorig jaar, tot boven het dividendrendement op aandelen uit de S&P 500-index. TINA (‘there is no alternative’) heeft daarmee aan kracht verloren. En de oplopende rente heeft vooral een negatieve impact op de modellen (zoals de ‘discounted cash flow’) waarmee (groei)aandelen worden gewaardeerd. Vandaar dat aandelen uit de IT-sector, die juist hebben geprofiteerd van de pandemie, nu onder druk liggen. Anderzijds profiteren juist aandelen uit de economisch gevoeliger (cyclische) sectoren, zoals banken en oliebedrijven, van de hogere rente en grondstoffenprijzen nu de economisch groeivooruitzichten verbeteren.

Kunnen koersen de winstgroei bijbenen?

Voor beleggers was 2020 ondanks (of juist dankzij?) de coronapandemie, helemaal zo'n slecht jaar nog niet. Nu kan dat dit jaar wel eens anders worden als de snel oplopende rente roet in het eten gooit. We hadden desinflatie (vertraging van de inflatie) in de reële economie en inflatie (hogere waarderingen, zoals koers-winstverhoudingen) op de financiële markten. De afgelopen week zijn we getuige van het omgekeerde. Zoals we hier al vaker schreven, kunnen aandelenkoersen bij hogere rentes best de huidige niveaus vasthouden mits de winst(verwachtingen) van bedrijven gelijke tred houden. Simpel gezegd: een 10% lagere koers-winstverhouding (van 20 naar 18) moet dan wel gecompenseerd worden door een 10%-stijging van de winsten. Dit is niet onmogelijk, maar bij een huidige winstgroeiverwachting van 29% is dat een behoorlijke uitdaging. Dat geldt in het bijzonder voor de bijna 600% winstgroei die gemiddeld voor aandelen uit de sector energie worden verwacht.

Snel oplopende rente in eurozone…

Terug naar gisteren. Aan het einde van de dag werd op Wall Street al gesproken van een ‘flash crash’ op de obligatiemarkt. Die begon aan het begin van de handelsdag in Azië en kreeg een vervolg op de Europese beurzen. Over een breed front stegen de rentes op staatsobligaties. De Duitse 10-jaarsrente steeg met 7 basispunten naar -0,23%, de Italiaanse 10-jaarsrente steeg met 11 basispunten naar 0,8%. In een aantal eurolanden staat de kapitaalmarktrente nu, voor het eerst in een jaar, weer boven de 0%. Die oplopende rente is niet gewenst, omdat de staatsschulden door de hulpprogramma's enorm zijn opgelopen en slechts betaalbaar blijven bij sterk aantrekkende economische groei en lage rentes. Het liefst een combinatie van die twee.

… is negatief voor houdbaarheid schulden

Bij de huidige, snelle rentestijging zijn discussies over de houdbaarheid van schulden in met name de zuidelijke eurolanden niet ver weg. De ECB heeft eerder deze week gezegd dat ze de renteontwikkeling dan ook zeer nauwlettend volgt. Hopelijk niet op dezelfde manier zoals een haas in de koplampen van een auto kijkt… We verwachten dat het niet lang zal duren voordat centrale banken zullen ingrijpen. Al beseffen we ook goed dat deze vaak reageren in plaats van anticiperen. Voordat ze te hulp schieten, kunnen we nog wel wat volatiliteit op de markten zien. De angst voor de snel oplopende rente deed Europese aandelenbeleggers gisteren nog weinig. De Spaanse, Noorse en Russische beurzen sloten zelfs met winst. De Stoxx Europe 600-index sloot met een verlies van 0,36%.

Markt stelt Fed-beleid op de proef

Op Wall Street was de angst voor de gevolgen van snel oplopende rentes een stuk groter. Goed nieuws over de economie (minder uitkeringen dan verwacht en een hoger dan verwachte groei van de orders voor duurzame goederen) betekent slecht nieuws voor obligatiebeleggers en daarmee ook voor andere markten. Fed-voorzitter Powell beweert dan wel dat de Fed de beleidsrente nog lang niet gaat verhogen en doorgaat met het opkopen van obligaties, maar de markt heeft een eerste renteverhoging in december van dit jaar al vrijwel ingeprijsd.

Paniek op Wall Street

Mede door een beroerde veiling van Amerikaans staatspapier met een looptijd van 7 jaar, schoot de Amerikaanse 10-jaarsrente gisteren even door de 1,60%, het hoogste niveau sinds februari vorig jaar. De 10-jaarsrente sloot uiteindelijk 14 basispunten hoger op 1,52%. Dat is 56 basispunten hoger dan eind 2020 en ruim drie keer zo hoog als in augustus vorig jaar. Normalisatie van een economie is heel fijn, maar niet altijd gunstig voor financiële markten. We zeggen dan ook vaak: "be careful what you wish for". De oplopende rentes leidden tot een rondje winstnemingen bij de hooggewaardeerde hoogvliegers van de coronapandemie. De Nasdaq verloor 3,5%, de sterkste daling sinds oktober vorig jaar, de S&P 500-index ging 2,45% omlaag en de Dow Jones leverde 1,75% in.

Aziatische beurzen onder druk

Het heeft niet lang geduurd voordat de centrale bank van Australië reageerde op de hogere rente. Vanmorgen heeft het ongepland obligaties opgekocht om de rente te drukken. Helaas zonder succes. De Australische 10-jaarsrente noteert bijna 20(!) basispunten hoger op 1,93%. Het opkoopprogramma lijkt eerder averechts te werken. Ook in de Aziatische landen lopen de rentes verder op. In reactie hierop staan de Aziatische aandelenbeurzen vanmorgen flink onder druk. De Nikkei-index is 4% lager gesloten, de Kospi-index verliest 2,8% en de Australische beurs is 2,35% lager geëindigd. De Hang Seng-index koerst in Hongkong 3,1% lager, de beurs van Shanghai verliest 2% en de beurs van Shenzhen noteert 1,8% lager.

Beleggers testen centrale banken

De futures (termijncontracten) op de Amerikaanse aandelenbeurzen noteren vanmorgen lager. Het zal je dan ook niet verbazen dat de Europese aandelenbeurzen vanmorgen lager zijn geopend. Het is wachten op een reactie van centrale bankiers. Tot die tijd zullen obligatiebeleggers, al dan niet gedwongen, ze proberen te testen. Hopelijk valt de schade, tot de centrale banken in actie komen, mee. Houd tot die tijd rekening met een volatiele markt.

ING-strategieën minder gevoelig voor rentestijging

In onze beleggingsstrategieën hanteren we overigens een kortere duratie dan de benchmark. Dat betekent dat de obligaties in onze portefeuilles gemiddeld een kortere looptijd hebben en dus minder gevoelig zijn voor een rentestijging. Zo beleggen we onder andere in kortlopend staatspapier, obligaties met variabele rentes (zoals asset-backed securities) en inflatie-gekoppelde (‘inflation linked’) obligaties. Hierdoor kan de 'schade' door de stijgende rentes binnen de obligatieportefeuilles relatief beperkt blijven.

Agenda van vandaag

Op de agenda voor vandaag staan onder andere voorlopige Franse en Spaanse inflatiecijfers van februari. Ook uit de VS krijgen we inflatiecijfers, van januari. Eens kijken of de Fed nog zo rustig blijft als deze hoger uitvallen dan verwacht. Verder staan de inkoopmanagersindex van Chicago en de sentimentsindices van de universiteit van Michigan op de agenda. Kwartaalcijfers krijgen we vandaag van onder andere LafargeHolcim, Engie, BASF, Suez en Deutsche Telekom. Alvast een heel mooi weekend en blijf gezond! Groet, Simon

Dagbericht beleggen Beleggers zetten centrale banken onder druk