Fundamentele Analyse: NN Group NN Group - Schadetak boekt goede resultaten, levensverzekeringen blijft achter

Schadetak boekt goede resultaten, levensverzekeringen blijft achter

Sinds de inlijving van Delta Lloyd werkt NN aan het verlagen van de kosten en het inpassen van de nieuwe bedrijfsonderdelen. Hiervan beginnen de resultaten zichtbaar te worden. De solvabiliteit is weer op orde en NN heeft een sterke kaspositie. Die biedt de financiële ruimte voor uitbreiding in het buitenland en de inkoop van eigen aandelen. Wel kan het nog beter bij een aantal bedrijfsonderdelen, zoals de Nederlandse schadeverzekeringstak. Gezien de huidige lage waarderingen, zien wij potentie voor een opwaartse herwaardering.

Nederlandse verzekeraar en pensioenbeheerder

NN Group (NN) is een van de grootste verzekeraars en vermogensbeheerders van Nederland. Sinds 2016 is ING Groep geen aandeelhouder meer en staat het bedrijf volledig op zichzelf. 90% van de operationele winst komt uit verzekeringen, waarvan het overgrote deel uit levensverzekeringen. Zo’n 10% van de operationele winst komt uit vermogensbeheer. Naast Nederland (57%) is NN actief in België (7%), de rest van Europa (18%) en Japan (18%).

Integratie zal winstgevendheid verbeteren

De overname van Delta Lloyd geeft NN de schaalgrootte om de kosten te verlagen en de winstgevendheid te verhogen. Deze laatste staat onder druk door de lage rente en de stevige concurrentie. In zowel het levens- als schadeverzekeringssegment in Nederland is NN nu een van de grootste. In Japan richt het concern zich vooral op verzekeringen voor het midden- en kleinbedrijf, terwijl NN in België een volledige range van levens- en schadeverzekeringen en vermogensbeheer aanbiedt. NN Bank verkoopt in Nederland de verzekeringen, beleggingsproducten en hypotheken van het bedrijf aan particuliere en zakelijke klanten. De vermogensbeheerdivisie is slechts een klein onderdeel van het bedrijf, maar biedt wel diversificatie en aantrekkelijke marges. Groeien in dit segment lukt NN Group echter maar matig. De integratie van bedrijfsonderdelen moet zorgen voor efficiënter beheer en een beter gestroomlijnd productaanbod.

Degelijke resultaten. Onderliggende winst iets beter dan verwacht. Sterke kapitaalpositie, maar iets lager dan verwacht

NN Group rapporteerde een operationele winst over de tweede helft van 2020 van €963 mln. Dat is iets beter dan de €881 mln van een jaar geleden en de €926 mln in het eerste halfjaar. Ook was de winst 18% hoger dan de gemiddelde verwachting van analisten. De impact van de coronapandemie bleef beperkt tot €23 mln. De Nederlandse levensverzekeringentak liet een stijging zien van de onderliggende winst van 26% jaar op jaar (joj), wat beter was dan verwacht (+24%). Hogere beleggingsmarges en lagere administratieve kosten droegen hieraan bij. De Nederlandse schadeverzekeringsdivisie was wat teleurstellend: 13% lager joj en 9% onder de verwachting van analisten. Dit kwam mede door lagere verzekeringsmarges, die deels werden gecompenseerd door lagere claims en de integratie van de resultaten van Vivat (schade). Zowel de Japanse (+6% joj) als Europese verzekeringstak (+2% joj) presteerde iets beter dan verwacht. De vermogensbeheerder presteerde 8% minder dan vorig jaar, door lagere beleggingsvergoedingen en hogere administratieve kosten, maar deed het wel 4% beter dan verwacht. Het totale beheerde vermogen steeg naar €300 mld door een netto instroom van €10 mld (met name in vastrentende waarden en obligaties uit opkomende landen) en hogere markten. De kapitaalratio (Solvency 2-ratio) daalde het afgelopen halfjaar met 11 procentpunt naar 210% en viel daarmee 2 procentpunt lager uit dan verwacht. Deze lagere positie kwam voornamelijk door de integratie van NN Bank en de reservering van het dividend. NN stelt een slotdividend over 2020 voor van in totaal €456 mln, wat neerkomt op €1,46 per aandeel (te betalen in juni). Ook wordt het inkoopprogramma van eigen aandelen hervat. De resteerde €67 miljoen aan aandelen van het oude programma wordt in augustus teruggekocht, daarna start een nieuw programma van in totaal €250 mln.

Huidige waardering biedt ruimte voor positieve herwaardering

Degelijke resultaten voor NN Group die tonen dat het bedrijf goed door de coronacrisis komt. De lagere kapitaalpositie was een tegenvaller, maar de kapitaalpositie is sterk en hoge dividenden kunnen worden uitgekeerd. Het aandeel noteert tegen een verwachte koers-winstverhouding (k/w) van 8,4 voor 2021 tegenover het gemiddelde van de Europese verzekeraars van 10,3. Het dividendrendement van NN is 6,2% wat hoger is dan het gemiddelde van 5,2% van de Europese verzekeraars. Er is dus zowel een korting in de waardering als een hoger dividendrendement. Als de verzekeraar de goede voortgang in de kostenverlaging en operationele verbeteringen in het schadesegment weet vast te houden, bieden de huidige korting in de waardering en de goede kapitaalpositie ruimte voor een positieve herwaardering.

Kansen

• Succesvolle integratie van Delta Lloyd en bijbehorende besparingen
• De Nederlandse schadeverzekeringstak heeft langere tijd last gehad van slechtere prestaties. Hierdoor zijn de verwachtingen relatief laag gespannen. De herstructurering van deze divisie biedt kansen om de verwachtingen te overtreffen.
• De sterke kapitaalpositie en kapitaalopwekking bieden financiële ruimte voor overnames en aandeleninkoop.

Risico's

• De aanhoudend lage kapitaalmarktrente drukt op de beleggingsmarge bij de levensverzekeringen
• NN voert forse herstructureringen door om de winstgevendheid te verbeteren. Hoewel de resultaten ervan tot nu toe positief zijn, is er wel een operationeel risico aan verbonden.
• Hoger dan verwachte schadeclaims of kosten voor de afhandeling van onjuist verkochte polissen.