Auteur

Jan Kleipool
Beleggingsanalist

Fundamentele Analyse ArcelorMittal

dinsdag 3 september 2019

Isin Valuta K/W Div. rend. Duurzaam Technisch Sector
LU1598757687 EUR 620 1.44 Nee Basismaterialen

Hoewel het wereldwijd marktleider is, heeft staalbedrijf ArcelorMittal weinig prijszettingskracht. Daarom zijn kostenbeheersing en precies gedoseerde investeringen belangrijk voor het behoud van zijn winstmarges. Via overnames versterkt het bedrijf zijn positie in Europa, maar aan de operationele uitvoering hiervan kleven risico’s. Daarom staat de waardering op een laagtepunt.

Grootste staalproducent ter wereld

Het wereldwijd opererende staalbedrijf ArcelorMittal maakt staalproducten zoals plaatmetaal en draadstaal. Daarnaast exploiteert het steenkool- en ijzerertsmijnen. Bij een omzet van $76 mld behaalde het bedrijf in 2018 een nettowinst van $5,9 mld. De omzet kwam uit de staalproductie in Europa (49%), Noord-Amerika (25%), Brazilië (11%) en Azië (10%). Inkomsten uit de mijnbouwactiviteiten droegen de overige 5% bij, al is 80% van de steenkool en ijzerertsproductie voor eigen gebruik.

Staal- en ijzerertsmarkten in beweging

ArcelorMittal richt zijn investeringen met name op de automobiel-, machinerie- en constructiesegmenten. Geografisch gezien heeft het een sterke aanwezigheid in Europa en de VS en komt zo’n 30% van de omzet uit de opkomende markten. ArcelorMittal kan volop profiteren van de wereldwijde industriële ontwikkeling door de hoge kwaliteit van zijn producten en de efficiënte productie daarvan, vooral in tijden van grote vraag. ArcelorMittal blijft ook investeren in mijnbouwcapaciteit om volledig zelfvoorzienend te worden en het overschot, op de wereldmarkt te kunnen verhandelen. De wereldmarkt voor staalproducten is zeer gefragmenteerd. Zo heeft marktleider ArcelorMittal slechts 8% daarvan in handen, waardoor zijn ‘pricing power’ (prijszettingskracht) beperkt is. Daardoor zijn de inkomsten van het bedrijf zeer gevoelig voor de politieke en economische ontwikkelingen, vooral die in de VS en China.

Winst Q2 19 ondanks sterke daling licht boven consensus

De EBITDA daalde met 5,9% kwartaal-op-kwartaal (kok) en 49% jaar-op-jaar (joj). Deze daling kwam niet onverwacht en de EBITDA kwam dan ook 2% hoger uit dan de consensusverwachting. De sterke daling werd veroorzaakt door lagere staalprijzen (output) en juist hogere ijzerertsprijzen (input) waardoor de marges onder druk staan. In alle regio’s was sprake van een ongunstige dynamiek tussen vraag en aanbod. De vraag is zwak door een wereldwijde daling van de productiecijfers waaronder een zwakke vraag vanuit de auto-industrie. Het bedrijf verscheepte wel 4,5% meer staal dan in hetzelfde kwartaal vorig jaar dankzij acquisities en een gunstige vergelijkingsbasis in Europa. In Noord- en Zuid-Amerika was sprake van een daling. De omzet daalde met 3,6% joj, maar lag wel licht boven de consensus. De vrije kasstroom was een positieve uitschieter in het tweede kwartaal geholpen door lagere kapitaaluitgaven en lagere rentekosten. De vrije kasstroom over de eerste helft van 2019 kwam uit op $941mln wat geannualiseerd een kasstroomrendement impliceert van zo’n 11-12%. ArcelorMittal heeft de voorspelling voor de wereldwijde groei van staalconsumptie dit jaar licht verlaagd naar 0,5%-1,5% van 1%-1,5% omdat het zwakte ziet bij de vraag in Brazilië en Europa. Ongeveer de helft van de omzet komt uit Europa, een derde uit Noord- en Zuid-Amerika en de rest uit Zuid-Afrika, Oost-Europa en de eigen mining-activiteiten. ArcelorMittal is van plan deze mining-activiteiten verder uit te breiden zodat het meer zelfvoorzienend kan zijn wat betreft de input/grondstoffen (ijzererts). Dit zou het bedrijf meer controle over de marges kunnen geven. Ter illustratie, de vooralsnog relatief kleine mining-divisie boekte een EBITDA-stijging van 87% joj. Dit demonstreert de potnetiele voordelen van deze verticale integratie in de ‘supply chain’. De netto schuld daalde met $1mld naar $10,2mld en ligt daarmee weer op het niveau van 2018. ArcelorMittal heeft aangegeven voor $2mld aan onderdelen te willen verkopen in de komende twee jaar om de schuldhefboom verder te verlagen. De doelstelling is om de schuld te verlagen naar $7mld. Het bedrijf verhoogd het dividend niet voordat dit niveau is bereikt.

Lage waardering terecht gezien de uitdagingen, maar het aandeel lijkt ondergewaardeerd

De regionale spreiding en verticale integratie via een eigen ijzerertsmijn zijn waardevol in de moeilijke markt, maar de brede vraagverzwakking, hogere kosten, een stevige schuldpositie en andere uitdagingen zorgen voor een verhoogd risico. Het aandeel noteert tegen slechts 0,3x de boekwaarde en respectievelijk 9,2x en 5,2x de verwachte winst voor 2019 en 2020. De waardering is daarmee aan de lage kant voor een van de marktleiders in de sector. De markt heeft het aandeel afgestraft voor de ongelukkig getimede acquisities die tegen de huidige waardering praktisch waardeloos worden geacht en daling van de staalmarges. Aan de andere kant zien we ruimte voor positieve verrassingen nu ijzerertsprijzen recent sterk zijn gedaald (wat steun zou moeten geven aan de staalmarges) en de acquisities die in de toekomst mogelijk alsnog een positieve bijdrage kunnen leveren. De risico’s blijven echter bovengemiddeld hoog.

Kansen

  • Nieuwe plannen voor beperking overcapaciteit China
  • Herstel staalprijzen in Europa staalprijzen
  • Kostenvoordeel uit overname Ilva en andere staalfabrieken.

Risico's

  • Verslechtering van de schuldpositie kan een downgrade van de kredietscore tot gevolg hebben
  • Oplaaien handelsconflict VS-China of strengere milieuwetgeving
  • Groter dan verwachte volatiliteit van grondstoffenkosten of afzetprijzen.

Duurzame Analyse

Dit bedrijf is geen onderdeel van het duurzaam beleggingsuniversum. Binnen zijn sector is het een sterke voorloper (NFI ++) op het gebied van duurzaamheidsbeleid. Er zijn wel uitsluitingscriteria van toepassing vanwege ongewenste bedrijfsactiviteiten en/of controversieel gedrag. Deze duurzaamheidsbeoordeling is van Jochen Harkema en Peter Tros, analisten duurzaam beleggen bij het ING Investment Office en staat los van de fundamentele analyse.

Sprinters Long

Naam Hefboom Bied Laat % Dag Watchlist Trade
Sprinter BEST Long 9,686 op Arcelor Mittal 8,2 0,91 1,26 0,00 % Koop Sprinter
Sprinter BEST Long 8,862 op Arcelor Mittal 5,0 1,74 2,09 +7,28 % Koop Sprinter

Sprinters Short

Naam Hefboom Bied Laat % Dag Watchlist Trade
Sprinter BEST Short 11,267 op Arcelor Mittal 8,4 0,88 1,23 -10,97 % Koop Sprinter
Sprinter BEST Short 11,861 op Arcelor Mittal 5,7 1,48 1,83 -6,76 % Koop Sprinter

Disclaimer

TA legenda

long : stijgende trend
neutral : zijwaartse trend
short : dalende trend

NFI legenda

++ : sterke voorloper
+ : voorloper
= : middenmoter
- : achterblijver
nb : niet beschikbaar

Gehanteerde begrippen

Div. rend. dividendrendement; getaxeerde dividend (consensusverwachting volgens Bloomberg) over lopende kalenderjaar kalenderjaar als percentage van de koers. K/W* koerswinstverhouding; actuele koers gerelateerd aan de getaxeerde winst (consensusverwachting volgens Bloomberg) per aandeel van lopende kalenderjaar. NFI de Niet Financiële Indicator geeft weer hoe een onderneming scoort, ten opzichte van branchegenoten, op duurzaam beleid en de implementatie hiervan. Uitsl. staat voor Uitsluitingen wegens ongewenst gedrag of ongewenste activiteit. In geval van een "ja" is een aandeel niet toelaatbaar voor het duurzaam universum. * Bij de Amerikaanse vastgoedfondsen wordt gebruikt gemaakt van de verhouding tussen de koers en ‘funds from operations’ (FFO) in plaats van de koerswinstverhouding. Deze maatstaf wordt berekend door aan de nettowinst de afschrijvingen van het vastgoed toe te voegen en winsten op de verkoop van vastgoed hiervan af te trekken.

Toetsing duurzaamheid

Om de duurzaamheid van ondernemingen te bepalen, verricht de ING twee verschillende toetsen: een positieve toets en een negatieve toets. Het bedrijfsbeleid en de inspanningen op de facetten mens, milieu en maatschappij staan centraal bij de positieve toets. Uit deze toetsing volgt een (binnen de sector relatieve) score, resulterend in de niet-financiële indicator (NFI). Uit de negatieve toets volgt in welke mate ondernemingen ongewenste activiteiten ontplooien en/of gedrag vertonen op thema’s als mensenrechtenschendingen, corruptie, arbeidskwesties en milieudelicten. Een aandeel moet op beide toetsen positief scoren om onderdeel te zijn van het "duurzaam universum".

Belangrijke informatie

Deze beleggingsaanbeveling is opgesteld door het ING Investment Office en behelst geen individueel beleggingsadvies maar slechts een algemene aanbeveling waarop beleggers hun beleggingsbeslissingen mede kunnen baseren en vormt geen uitnodiging tot het aangaan van welke overeenkomst of verbintenis dan ook. Aan deze beleggingsaanbeveling kunnen geen rechten worden ontleend. ING Bank N.V., noch enig andere rechtspersoon die of onderdeel dat tot de ING Groep behoort, aanvaardt enige aansprakelijkheid voor schade in welke mate dan ook, voortvloeiend uit het gebruik van de bovenstaande beleggingsaanbeveling of de daarin opgenomen of verwerkte informatie. Ontwikkelingen die zich na het opstellen van deze beleggingsaanbeveling hebben voorgedaan kunnen van invloed zijn op de juistheid van de in deze beleggingsaanbeveling gestelde feiten en verstrekte opinies. De Autoriteit Financiële Markten te Amsterdam is de bevoegde toezichthouder ten aanzien van beleggingsaanbevelingen. Voor meer informatie kijkt u op www.afm.nl.

Deze beleggingsaanbeveling is opgesteld door Jan Kleipool, beleggingsanalist, en is uitgebracht door ING Bank N.V. De beleggingsaanbeveling is gebaseerd op betrouwbare bronnen

ING Groep N.V. of een van haar afzonderlijke bedrijfsonderdelen heeft in de voorafgaande 12 maanden effecten van ArcelorMittal bij uitgifte ervan overgenomen of geplaatst.

ING Groep N.V. of een van haar afzonderlijke bedrijfsonderdelen is partij bij een overeenkomst, zoals zakenbankdiensten, met de uitgevende instelling.